“訂立燃油對沖合約是國際通行做法，目前國際各家航空公司都會采取一定的套期保值措施對未來燃油價(jià)格進(jìn)行鎖定，以對沖燃油價(jià)格波動的風(fēng)險(xiǎn)。不過，由于近期國際油價(jià)暴跌，本來可以減少航油波動風(fēng)險(xiǎn)的套期保值，現(xiàn)在卻成為各大航空公司無法擺脫的虧損夢魘�！�2月18日，新加坡一位從事期貨研究的市場分析師接受本報(bào)記者采訪時(shí)表示。

　　甚為保守？新航對44%燃油需求套保

　　2月11日，新加坡航空公司(Singapore Airlines Ltd.，簡稱“新航”)發(fā)布2008至2009財(cái)年第三季度財(cái)報(bào)時(shí)披露，公司在燃油套期保值上的損失高達(dá)3.41億新元，約合人民幣15.4億元。

　　新航表示，雖然燃油價(jià)格的降低使燃油支出減少了1.25億新元，但由于2009年1月至3月，新航對44%的燃油需求約370萬桶進(jìn)行了套期保值，因此新航在2009年第三季度對燃油套期保值的損失預(yù)計(jì)將高達(dá)14.42億新元(其中包括了已經(jīng)虧損的3.41億新元)。

　　去年7月以來，國際原油期貨價(jià)格在攀高到147美元/桶的高點(diǎn)后一路狂跌，到去年12月31日已跌到了45.59美元/桶，下跌69.1%。而沒有料到油價(jià)如此跌勢的國內(nèi)外航空公司，都在去年采取了一定的套期保值措施對未來燃油價(jià)格進(jìn)行鎖定。

　　“航空業(yè)使用金融市場工具，為其成本比例較高，且價(jià)格波動幅度較大的航空用燃料油進(jìn)行對沖保值，以規(guī)避油料價(jià)格大幅波動(尤其是大幅上漲)造成的成本不確定風(fēng)險(xiǎn)的做法是非常普遍的。所使用的工具也多種多樣，包括期貨、期權(quán)、多種組合以及再衍生品等。通常的操作是將其未來一定時(shí)間內(nèi)預(yù)計(jì)用油量的一定比例，如40%或50%等，采用一定的金融工具組合，鎖定該比例燃料未來一定時(shí)期內(nèi)的采購價(jià)格。”上述分析師表示。

　　“以新航為例，根據(jù)財(cái)報(bào)透露，該公司將其44%的未來預(yù)計(jì)用油量在金融市場上進(jìn)行對沖保值。這樣，當(dāng)油價(jià)上漲時(shí)，則新航所采購的燃料現(xiàn)貨中，只有56%的用量是用即時(shí)的價(jià)格成交，而剩下的44%則以當(dāng)初對沖交易時(shí)確定的價(jià)格成交。因此，一旦油價(jià)大幅上漲后，新航所使用的燃料油實(shí)際使用成本將低于市場的漲幅。不過由于上市公司的管理規(guī)定，套值交易的當(dāng)期虧損必須單獨(dú)匯報(bào)，而原料價(jià)格下降帶來的成本降低大多歸置于主營業(yè)收益中，沒有單獨(dú)顯示，所以一旦發(fā)生套值交易的虧損，則更容易受到關(guān)注�！�

　　對于新航巨額虧損的原因，該分析師認(rèn)為可能主要有兩個(gè)：一是新航最近使用的原料油有很多是過去在高價(jià)時(shí)購入，成本較高，而套值交易虧損則以最新低價(jià)格計(jì)算，所以套值虧損比成本節(jié)約在數(shù)字上高很多；二是由于最近的經(jīng)濟(jì)衰退，新航的業(yè)務(wù)量降低，油料使用量也降低，使新航的油料套值部分比例提高，且降低了舊庫存的消耗速度。

　　不過，該分析師認(rèn)為，新航在選擇金融衍生工具上還是相對比較保守的，因此蒙受的虧損并不比國內(nèi)航空損失的數(shù)額大。

　　“各商業(yè)銀行近年來推出了許多種創(chuàng)新的金融衍生品及組合，尤其是SWAP、期權(quán)、‘期權(quán)的期權(quán)’，以及多種期權(quán)的組合，非常的復(fù)雜。不僅航空公司的人看不懂，許多專業(yè)人士也不明白其中究竟。目前比較流行的其中一種，是SWAP、期權(quán)與“期權(quán)的期權(quán)”的組合產(chǎn)品——當(dāng)油價(jià)在保值協(xié)議規(guī)定的范圍內(nèi)波動時(shí)，航空公司不必承受因市場波動而產(chǎn)生的任何風(fēng)險(xiǎn)；但當(dāng)價(jià)格跳離該價(jià)格區(qū)間時(shí)，則航空公司須承擔(dān)巨大的被行權(quán)損失�！痹摲治鰩熃忉尩�，“航空公司可采用的金融衍生工具有許多種或有多種組合。通常來說，各航空公司會根據(jù)自身的情況和對風(fēng)險(xiǎn)的好惡程度進(jìn)行選擇。相對比較保守的航空公司，如新航等，它們更多的還是采用傳統(tǒng)的期貨和簡單的單期權(quán)工具。”

　　風(fēng)險(xiǎn)加大：國航、東航套值標(biāo)的為WTI

　　談及國內(nèi)最近被議論較多的中國國際航空股份有限公司(Air China Limited，簡稱“國航”)和中國東方航空股份有限公司(China Eastern Airlines Corporation Limited，簡稱“東航”)因套值交易損失嚴(yán)重的事件，該分析師表示：“與20世紀(jì)80年代就采取套期保值的歐美航空公司不同，中國的航空公司在最近四五年內(nèi)才接觸航油套期保值，所以對于游戲規(guī)則并不完全了解�！�

　　他認(rèn)為，境外期貨套期保值業(yè)務(wù)作為企業(yè)規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、鎖定成本和利潤的重要金融工具，所以套期保值應(yīng)以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)為目的，但中國有些企業(yè)將其作為盈利的投機(jī)行為——“在現(xiàn)實(shí)中，有部分航空公司甚至在這些金融交易上的盈利超過了其主要營業(yè)的盈利，但這同時(shí)也促使這些航空公司必須承擔(dān)一些潛在的風(fēng)險(xiǎn)，比如：一方面，某些航空公司過度的加大套值的比例，使風(fēng)險(xiǎn)加大；另一方面，某些復(fù)雜的金融衍生工具也使?jié)撛诘娘L(fēng)險(xiǎn)難以被一時(shí)察覺。”

　　“由于國內(nèi)各航空公司的燃料油必須統(tǒng)一向中航油購買，而中航油的銷售價(jià)格基本與國際市場同步漲跌，為降低運(yùn)營成本的波動性，國內(nèi)的航空公司自己操作進(jìn)行套保是正常和必需的商業(yè)行為。但由于國家規(guī)定了只有少數(shù)幾家企業(yè)可以參與國際期貨交易市場(ICE，倫敦洲際商品期貨交易所；NYMEX，紐約商品期貨交易所)場內(nèi)5種產(chǎn)品(如ICE的布倫特原油期貨和NYMEX的WTI原油期貨等)的交易，但國內(nèi)那幾家航空公司(包括國航和東航)都不在其中，因此，一些航空公司選擇了場外的SWAP、OTC(OVERTHECOUNTER，柜臺交易)、期權(quán)等。這些場外交易通常透明度比較低，而且比較復(fù)雜，非專業(yè)人士很難具體計(jì)算實(shí)際的盈虧和頭寸，加上國內(nèi)航空企業(yè)在此方面經(jīng)驗(yàn)(尤其是風(fēng)險(xiǎn)控制、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避意識和體制方面的經(jīng)驗(yàn))相對比較欠缺，因而比較容易產(chǎn)生虧損。而國內(nèi)沒有明確的機(jī)構(gòu)和法規(guī)對該方面進(jìn)行監(jiān)管，也加大了風(fēng)險(xiǎn)的可能性�！�

　　該分析師舉例說，國內(nèi)的航空公司，在套值交易時(shí)很多都采用了NYMEX(紐約商品期貨交易所)的WTI(西德克薩斯輕質(zhì)原油期貨)作標(biāo)的。但WTI與航空燃料油的關(guān)聯(lián)性相對較低，且因?qū)嵨锝桓盍科�低、金融投機(jī)交易量偏高，其波動性相對更高，因此，以其為標(biāo)的的套值工具的成本和風(fēng)險(xiǎn)也加大。而在國際上，更多的航空公司采用的是ICE的布倫特原油期貨。

　　國航與東航的事件之后，國內(nèi)關(guān)于反對企業(yè)參與遠(yuǎn)期商品套值交易的聲音很多。對此，本報(bào)記者采訪的該業(yè)內(nèi)人士表示不認(rèn)同。他認(rèn)為，國內(nèi)放開包括成品油在內(nèi)的多種原材料價(jià)格機(jī)制的改革有助于經(jīng)濟(jì)發(fā)展，勢在必行，這將大大增加各企業(yè)如何應(yīng)對原材料價(jià)格大幅波動造成成本不確定風(fēng)險(xiǎn)的困難。作為一種已被證明、行之有效的風(fēng)險(xiǎn)管理和規(guī)避方式，遠(yuǎn)期商品套值交易將是很好的選擇。目前的問題，應(yīng)在于如何培養(yǎng)相關(guān)的人才和建立相關(guān)的監(jiān)管機(jī)制。他還認(rèn)為，大眾和媒體將精力集中于國航和東航最近發(fā)生的虧損，對國航和東航來說也不公平，因?yàn)椤皼]有人關(guān)心前幾年國航和東航在這方面又賺了多少錢”。